Door Johann Plé, Senior Portfolio Manager
- Het jaar 2025 zat vol verrassingen, waarbij veel van de zekerheden die aan het begin van het jaar waren aangekondigd halverwege verdwenen.
- We verwachten dat de marktomstandigheden relatief gunstig zullen zijn voor de beleggingscategorie. Hoe de markten zullen reageren op het huidige cluster van onzekerheden is moeilijker te voorspellen.
- Deze onbekenden kunnen echter een bron van kansen zijn voor investeerders wanneer ze bekende entiteiten worden.
De afgelopen jaren hebben obligaties goed gepresteerd, waardoor beleggers zich geleidelijk konden herstellen van de moeilijkheden in 2022. Het ging echter niet van een leien dakje. We zijn nu in een fase van grotere structurele volatiliteit beland, voornamelijk door een grotere volatiliteit van de rentetarieven.
Deze volatiliteit weerspiegelt de toegenomen onzekerheid die heerst sinds centrale banken de grootste verschuiving in hun monetaire beleid ooit hebben doorgevoerd. De markten hadden een dergelijke volatiliteit ook niet verwacht. Begin 2025 leek de horizon een aantal zekerheden te bevatten: het Amerikaanse exceptionalisme zou worden versterkt door de plannen van president Trump voor deregulering en belastingverlagingen; de Europese groei zou gematigd blijven, mogelijk afgeremd door een wereldwijde handelsoorlog, en de inflatie zou waarschijnlijk geen reden tot zorg zijn.
Al deze zekerheden zijn weggevaagd. Het lijkt er eerder op dat we met meer tegenwind dan ooit te maken hebben. Het zijn er zelfs zoveel dat, ondanks de toegenomen structurele volatiliteit, de markten lijken te zijn bevroren, in een smalle handelscorridor opereren en niet in staat zijn om de koers van de middellangetermijnrente te bepalen.
Als algemene regel geldt dat wanneer dingen uit de hand lopen, het een goed idee is om te inventariseren wat je weet en wat je niet weet.
Wat we weten
- De rendementen zijn historisch aantrekkelijk, met de 10-jaars Bund in de buurt van 2,60% en 10-jaars Amerikaanse Treasuries op 4,30%.
- Het verschil tussen totaalrendement en dividendrendement op aandelen is nog nooit zo klein geweest.
- De rentecurves zijn aanzienlijk steiler geworden, waardoor obligaties kunnen concurreren met geldmarktfondsen.
- Recente fases van risicoaversie hebben durationposities hun status van goede afdekking tegen verliezen in risicovolle activa teruggegeven.
- De spreads zijn krap, dicht bij het laagste niveau in 10 jaar voor Investment Grade (IG) en High Yield (HY) credit. Het rendement op HY-effecten in vergelijking met IG-effecten is ook laag, wat laat zien dat beleggers niet voldoende worden beloond voor het nemen van extra risico in de huidige omgeving. Toch blijven de absolute rendementen de interesse in de beleggingsklasse wekken.
Al deze factoren zouden redelijk gunstig moeten zijn voor de beleggingscategorie, maar de onzekerheid blijft groot.
Wat we niet weten
Geopolitiek
De spanningen in het Midden-Oosten zijn toegenomen. Hoewel er onlangs een staakt-het-vuren is aangekondigd tussen Iran en Israël, is in het verleden slechts de helft van de eerdere staakt-het-vuren in de regio daadwerkelijk nageleefd. Tegelijkertijd gaat de oorlog tussen Rusland en Oekraïne door en zal deze waarschijnlijk verdeeldheid zaaien tussen de Verenigde Staten en hun Europese bondgenoten. Deze verdeling kan leiden tot een versnelling van de defensie-uitgaven, waardoor de begrotingsvooruitzichten en het aanbod verder onder druk komen te staan en de rente dus stijgt.
Tegelijkertijd kunnen stijgende olieprijzen ook de rente opdrijven tegen de achtergrond van een hernieuwde inflatiedruk.
Douanerechten
De handelsoorlog over tarieven duurt voort en de uitkomst van de onderhandelingen is zodanig dat het moeilijk is om met enige zekerheid de mogelijke gevolgen te voorspellen in termen van rentetarieven en groei. Aan de ene kant kan elk handelsakkoord risicovolle activa ondersteunen en de rente opdrijven in afwachting van een betere groei en hogere inflatie. Maar het omgekeerde is ook waar, met lagere rentes en grotere spreads gekoppeld aan lagere verwachte groei. Zelfs als er afspraken worden gemaakt, is er geen bewijs dat deze worden nageleefd.
Wereldwijde de-dollarisatie
De Verenigde Staten lijken hun status als betrouwbare bondgenoot te hebben verloren. Hun vermogen om constructieve partnerschappen op te bouwen, zowel economisch als geopolitiek, zou daar in de toekomst onder kunnen lijden. Beleggingen zouden zich uit voorzorg ook kunnen afwenden van de VS, wat de Europese rente ondersteunt ten opzichte van de Amerikaanse rente.
Budgettaire vooruitzichten
Zowel Europa als de Verenigde Staten zouden hun tekorten nog verder kunnen zien dalen als gevolg van hogere militaire uitgaven of belastingverlagingen. Hoewel de marktspelers zich hier terdege van bewust zijn, kan dit fenomeen de rente nog verder opdrijven.
Monetair beleid van centrale banken
Zowel de Europese Centrale Bank (ECB) als de Amerikaanse Federal Reserve (Fed) lijken tevreden met hun renteposities gezien de huidige gegevens. Beide zijn echter even bereid om in te grijpen in deze zeer onzekere omgeving. De kleinste verslechtering in de werkgelegenheidssituatie kan een reactie van de Fed uitlokken, net zoals een piek in de inflatie een impact kan hebben op haar prognoses.
De combinatie van alle bovenstaande factoren (geopolitiek risico, handelsoorlog, begrotingsontsporing) zou centrale banken tot actie kunnen dwingen.
Tegelijkertijd zou de mogelijkheid dat Donald Trump een vroege vervanger voor de Fed-voorzitter aankondigt, het vertrouwen in de markt ook kunnen schokken. Hij is een constante criticus van de heer Powell en de Fed en hoewel het Hooggerechtshof een voortijdige vervanging heeft uitgesloten, kan de toekomstige betrokkenheid van de Amerikaanse president niet worden uitgesloten. Hoewel het huidige beleid niet beïnvloed zou moeten worden, kan dit bijdragen aan een meer afwachtende markt en mogelijk de inflatieverwachtingen opdrijven, waardoor de curve nog steiler wordt.
Het meeste van wat we weten ondersteunt onze beslissing om voor obligaties te kiezen, omdat het universum zowel historisch als relatief aantrekkelijk blijft. Toch pleiten de krappere spreads en de hoge mate van onzekerheid voor een gediversifieerde aanpak. Bovendien hebben de redenen voor onzekerheid vaak dezelfde oorsprong: de Verenigde Staten worden steeds minder betrouwbaar. In deze context zijn obligaties in euro bijzonder relevant.
De meeste onbekenden kunnen een afwijkend effect hebben, waardoor ze moeilijk te beoordelen zijn. Maar als langetermijnbeleggers kunnen we deze kortetermijnonzekerheden zien als potentiële kansen die we moeten grijpen zodra ze duidelijker worden. Het spreekt voor zich dat het pad niet rechtlijnig zal zijn en dat wendbaarheid en flexibiliteit in termen van duration en allocatie binnen het obligatie-universum ongetwijfeld een belangrijke troef zullen zijn.
WAARSCHUWING
Beleggen op de markten brengt een risico op kapitaalverlies met zich mee.
Dit document dient uitsluitend ter informatie en vormt geen beleggingsonderzoek of financiële analyse met betrekking tot transacties in financiële instrumenten in overeenstemming met de MiFID 2-richtlijn (2014/65/EG), noch vormt het van de kant van AXA Investment Managers of haar gelieerde ondernemingen een aanbod om beleggingen, producten of diensten te kopen of te verkopen en mag niet worden beschouwd als een verzoek, beleggingsadvies of juridisch of fiscaal advies, een aanbeveling van beleggingsstrategie of een gepersonaliseerde aanbeveling om financiële effecten te kopen of te verkopen. Dit document is opgesteld op basis van informatie, prognoses, schattingen, verwachtingen en aannames die een zekere mate van subjectieve oordeelsvorming met zich meebrengen. Haar analyses en conclusies zijn de uitdrukking van een onafhankelijke opinie, gevormd op basis van de informatie die op een bepaalde datum beschikbaar is. Alle gegevens in dit document zijn samengesteld op basis van informatie die openbaar is gemaakt door officiële leveranciers van economische en marktstatistieken. AXA Investment Managers aanvaardt geen verantwoordelijkheid voor beslissingen die worden genomen op basis van of vertrouwend op dit document. Alle grafieken in dit document zijn, tenzij anders vermeld, opgesteld op de datum van publicatie van dit document. Omdat het een vereenvoudigd document is, is het mogelijk dat het onvolledig is en dat de informatie die erin wordt gepresenteerd subjectief is. Door de subjectieve aard van de gepresenteerde meningen en analyses zullen deze gegevens, projecties, scenario’s, vooruitzichten, hypotheses en/of meningen niet noodzakelijkerwijs worden gebruikt of gevolgd door de portefeuillebeheerteams van AXA Investment Managers of haar filialen, die kunnen handelen op basis van hun eigen meningen. Niets uit dit document mag worden gereproduceerd of gedistribueerd zonder de uitdrukkelijke voorafgaande toestemming van AXA Investment Managers. De informatie over het personeel van AXA Investment Managers is uitsluitend bedoeld ter informatie. Wij kunnen niet garanderen dat dergelijk personeel in dienst zal blijven bij AXA Investment Managers en functies zal (blijven) vervullen binnen AXA Investment Managers.
AXA Investment Managers Paris – Tour Majunga – La Défense 9 – 6, place de la Pyramide – 92800 Puteaux. Portefeuillebeheerbedrijf met AMF-vergunning nr. GP 92-008 van 7 april 1992, een naamloze vennootschap met een aandelenkapitaal van €1.654.406, ingeschreven in het handels- en bedrijvenregister van Nanterre onder nummer 353 534 506.
