Managing partner van Varenne Capital Partners, David Mellul zakt regelmatig af naar Brussel om een kwartaalupdate te geven omdat Belgen een almaar groter deel van de klantenbasis van de Franse fondsbeheerder uitmaken. Hij lichtte in zijn overzicht de vier strategieën toe die het fondsenhuis in zijn fondsen toepast en maakte een balans op. Mellul benadrukte dat deze vier motoren van return toelaten om in dalende markten de schade te beperken en in stijgende markten de opwaartse beweging (bijna) volledig mee te nemen.
Long equity vormt de basis
De Franse fondsbeheerder Varenne Capital Partners wil zich onderscheiden van andere beheerders en werkt met vier verschillende strategieën binnen zijn fondsengamma. Ten eerste heeft het een basisstrategie voor al zijn fondsen, zijn zogenaamde Long Equity waarbij het een portefeuille bestaande uit 30 à 35 aandelen samenstelt. Het team selecteert die op basis van fundamenteel en behavioral intern onderzoek. ‘We onderscheiden ons door bewust geen gebruik te maken van externe brokerresearch, alle analyses worden volledig in-house uitgevoerd. Analistenteams bouwen gedetailleerde modellen, bestuderen bedrijfsstructuren, concurrentievoordelen en kapitaalallocatie, en streven ernaar om ondernemingen te identificeren waarvan de marktprijs ver onder hun economische waarde ligt,’ vertelt managing partner David Mellul.
‘En een aspect waarmee we ons ook proberen te onderscheiden, is de dealing of insiders (DOI). Om deze insider trading te kunnen opvolgen en inschatten hebben we een eigen model uitgebouwd die ons aan- en verkoopsignalen kan geven.’ Op basis van DOI kocht Varenne in maart 2024 de Italiaanse verzekeraar Unipol Gruppe nadat een hele resem insiders aandelen hadden ingekocht. Ondertussen is het aandeel reeds verdubbeld. Daarnaast gebruikt Varenne ook ESG-criteria in zijn selectieproces. Het past een eigen scoresysteem toe met tientallen kwantitatieve en kwalitatieve indicatoren. Alleen bedrijven die een bepaalde score behalen, komen in aanmerking voor een belegging. ‘Voor ons is ESG geen modetrend, maar een essentieel instrument voor risicobeperking en waardebehoud op lange termijn’, stipt Mellul aan.
Tegelijkertijd streeft deze strategiepoot ook een asymmetrisch risicoprofiel na. ‘We maken gebruik van afgeleide instrumenten, zoals opties, om het neerwaarts risico af te dekken zonder het opwaarts potentieel wezenlijk te beperken. Dit zorgt ervoor dat de strategie beter bestand is tegen schokken in de markt, terwijl ze ruimte laat voor rendement wanneer kansen zich voordoen.’ In april 2025 toen de markten enorm volatiel waren door de aankondiging van handelstarieven door president Trump nam Varenne posities in via allerhande optieconstructies in onder meer UBS, Astra Zeneca, Paypal, TSMC, Meta Platforms, enzovoort en volgens Mellul heeft dat voor extra rendement kunnen zorgen.
Drie extra strategieën
Daarnaast hanteert Varenne twee decorrelatiestrategieën: de eerste is Short Equity waarbij de beheerders een portfolio van shorts opbouwen om als afzonderlijke poot return te genereren. ‘Waar de Long Equity-strategie focust op ondergewaardeerde kwaliteitsbedrijven, richt de Short Equity zich op het identificeren van ondernemingen waarvan de marktprijs structureel te hoog ligt ten opzichte van hun economische realiteit,’ legt David Mellul uit. Wat deze aanpak bijzonder maakt, is dat Varenne short selling niet beschouwt als louter een hefboom of opportunistische tactiek, maar als een volwaardige bouwsteen van het totale risicobeheer. Door te investeren in wat zij beschouwen als overgewaardeerde of fundamenteel zwakke bedrijven, creëren ze een natuurlijke hedge tegen marktdalingen én versterken ze het rendementspotentieel in perioden waarin long-only strategieën onder druk staan. ‘De Short Equity-strategie fungeert niet alleen als bescherming, maar ook als een bron van onafhankelijk rendement, los van marktrendement of sentiment.’
De tweede decorrelatiestrategie is Merger Arbitrage of speciale situaties zoals arbitrage bij fusies/overnames of grote kapitaalherstructureringen. Die Merger Arbitrage draait om het benutten van prijsverschillen die ontstaan wanneer een overname of fusie wordt aangekondigd, maar nog niet is afgerond. ‘In zo’n scenario handelt het aandeel van het overnameobject doorgaans onder de biedprijs, vanwege onzekerheid over de voltooiing van de deal. We analyseren zulke situaties grondig en nemen posities in wanneer we geloven dat de transactie waarschijnlijk zal doorgaan, of juist niet’, verduidelijkt de managing partner van Varenne Capital Partners. ‘We gaan grondig te werk en bestuderen juridische documentatie, marktvoorwaarden, regulatoire risico’s, financieringsstructuren en gedragingen van stakeholders.
Er wordt niet gespeculeerd op basis van geruchten of snelle arbitragekansen, maar op basis van fundamenteel inzicht in de dynamiek en haalbaarheid van elke deal. Een belangrijk voordeel van deze aanpak is dat de verwachte rendementen voornamelijk afhangen van de uitkomst van een specifieke gebeurtenis – en dus minder van algemene marktfactoren. Hierdoor biedt merger arbitrage waardevolle diversificatie binnen een portefeuille, vooral in perioden waarin aandelenmarkten zijwaarts bewegen of volatiel zijn.
Wat de strategie van Merger Arbitrage betreft nemen de beheerders geen al te grote risico’s. Het doel is een jaarlijkse return van 1 à 2% te genereren om de vierde en laatste strategie, Tail Risk Hedging te kunnen financieren. Met deze winst willen ze zich indekken tegen macro-economisch onheil of nemen ze een ‘verzekeringspolis’ tegen extreme risico’s zoals een recessie, een monetaire schok. ‘In de meeste gevallen van de gevallen doen we dit via opties op allerhande onderliggende waarden die zeer ver out-of-the-money liggen’, vult Mellul aan.
Samengebracht in vier fondsen
Zoals men hieronder kan zien, heeft de fondsbeheerder vier fondsen in zijn internationale gamma. ‘Elk fonds is ontworpen om een ander beleggersprofiel aan te spreken, maar altijd met dezelfde toewijding aan kwaliteit, discipline en bescherming’, geeft managing partner David Mellul aan. In de tabel hieronder kan men de prestatie in het eerste halfjaar van de verschillende strategieën binnen de vier fondsen zien.
Zoals aangegeven is het de bedoeling dat Merger Abitrage binnen de fondsen Varenne Valeur en Varenne Global de Tail Risk Hedging financiert. En sinds begin dit jaar heeft deze strategie in beide fondsen een return van zo’n 0,4% gerealiseerd. De Short Equity-strategie heeft daarentegen tot nu toe geen of een licht negatieve bijdrage geleverd. ‘Het feit dat de markten zeer sterk hebben gepresteerd de laatste maanden zorgt voor die lichtjes negatief rendement. Eind Q2 heeft ons team evenwel het aantal shortposities opgedreven tot 56 tegenover 42 op het einde van het eerste kwartaal. We zijn van mening dat de overwaardering in de markt duidelijk is toegenomen. Alle sectoren zijn vertegenwoordigd maar industrie en discretionaire consumptie (auto’s, luxe, detailhandel, reizen en vrijetijd) wegen het zwaarst.’ Concrete namen geeft Mellul liever niet.
Als we naar de vier fondsen kijken, dan combineert Varenne Long Short, de portefeuille bestaande uit 30-35 longs met posities in bedrijven waarvan men een koersdaling verwacht. Het streeft naar een netto longpositie van een derde en vandaag bedraagt de netto blootstelling van het fonds 40% (zie grafiek hieronder). ’Als het fonds bijvoorbeeld 100 miljoen EUR long posities heeft en voor 60 miljoen euro shortposities, dan is de netto blootstelling 40 miljoen EUR, oftewel 40% van het fondsvermogen. MtM staat voor markt-to-market en betekent dat deze blootstelling wordt berekend aan de hand van de actuele marktwaarde van de posities, niet op basis van de oorspronkelijke inkoopwaarde’, verduidelijkt David Mellul.
Varenne Valeur streeft naar een netto longpositie van twee derde, met daarin shortposities, merger arbitrage en macro-economische hedges. Vandaag hangt dit percentage rond de 70%. ‘Er worden asymmetrische opties ingezet om mogelijke verliezen te beperken, en er wordt aandacht besteed aan het beheren van wisselkoersrisico’, voegt Mellul toe. Varenne Global daarentegen heeft een veel grotere netto-longpositie dan Varenne Valeur en streeft dan ook naar sterke prestaties in opgaande markten, met een kleinere bescherming tegen grote terugvallen. ‘Dit fonds is voor de belegger die een groot aandelenexposure wil maar die toch wil ingedekt zijn.’ Varenne Conviction ten slotte dan weer het fonds met de meest geconcentreerde aanpak want dit compartiment bestaat enkel uit de long equity portefeuille met namen zoals onder andere Netflix, TSMC, Rolls Royce, Walt Disney, SeSa, Flowserve, Astra Zeneca en Moncler. Tijdens de eerste zes maanden van het jaar kon het een rendement van 9,44% neerzettten: Netflix zorgde op zijn eentje voor een rendement van 1,33%. ‘Het feit dat de netto longpositie boven de 100% ligt, komt er omdat er via allerhande optieconstructies extra wordt ingezet op rendement wanneer de markten stijgende zijn. In het eerste halfjaar is dat alvast goed gelukt.’
