Commentaire d’Ilya Vercammen, Chief Strategist chez Puilaetco
Depuis son arrivée à la tête de la Réserve fédérale américaine (Fed), Kevin Warsh a engagé un changement de cap remarqué : alors que les banques centrales se sont progressivement imposées comme des modèles de transparence au cours des quinze dernières années, le nouveau président semble emprunter la direction opposée. Son style de communication rappelle celui d’Alan Greenspan, ancien patron de la Fed réputé pour entretenir délibérément une certaine ambiguïté autour de ses intentions en matière de politique monétaire.
Sous Jerome Powell, les investisseurs s’étaient habitués à des conférences de presse détaillées, des projections économiques précises et des indications relativement claires sur l’évolution future des taux d’intérêt. Kevin Warsh estime que cette pratique, connue sous le nom de « forward guidance », limite la marge de manœuvre des banquiers centraux. Selon lui, la Fed s’est trop souvent engagée sur ses futures décisions, au risque de détourner l’attention des marchés de la réalité économique au profit du seul discours de la banque centrale.
Une posture plus prudente et moins directive
La Fed adopte désormais une posture plus prudente et moins directive. Kevin Warsh se montre discret quant aux prochaines décisions de taux, prend ses distances avec les prévisions détaillées et laisse davantage de place à l’interprétation. Certains observateurs évoquent même un retour du célèbre « Fedspeak », cette époque où les marchés décortiquaient chaque déclaration du président de la Fed pour tenter de deviner ses véritables intentions.
Pour les marchés financiers, ce changement est loin d’être anodin. Les taux d’intérêt à long terme ne dépendent pas uniquement du niveau actuel des taux directeurs, mais aussi des anticipations concernant l’inflation, la croissance économique et l’évolution future de la politique monétaire. Lorsque la banque centrale devient moins prévisible, l’incertitude augmente. Les investisseurs exigent alors généralement une rémunération plus élevée pour détenir des obligations à longue échéance.
C’est l’une des raisons pour lesquelles les rendements obligataires américains à long terme restent orientés à la hausse depuis plusieurs mois. Les marchés doivent aujourd’hui composer non seulement avec une inflation persistante et d’importants déficits budgétaires, mais aussi avec une Fed moins encline à dévoiler ses intentions.
Cette approche vise à accroître la flexibilité de la banque centrale. En évitant de s’enfermer dans des promesses explicites, la Fed peut réagir plus rapidement à l’évolution de l’environnement économique sans être accusée de changer brutalement de cap. Cette liberté accrue a cependant un revers : les marchés risquent d’être plus fréquemment surpris, ce qui peut accentuer la volatilité tant sur les marchés obligataires que sur les marchés actions.
La comparaison avec Alan Greenspan s’impose donc. Dans les années 1990, ce dernier était célèbre pour son art de la communication volontairement ambiguë. Kevin Warsh semble convaincu qu’une telle approche retrouve aujourd’hui sa pertinence, dans un monde marqué par de profondes transformations structurelles, qu’il s’agisse de l’essor de l’intelligence artificielle, des mouvements géopolitiques ou des incertitudes persistantes autour de l’inflation.
Quels risques pour l’économie ?
Le retour à une communication moins transparente n’est toutefois pas sans conséquences. En réduisant la visibilité sur sa trajectoire future, la Fed accroît l’incertitude entourant l’évolution des taux d’intérêt. Les investisseurs peuvent prétendre à une prime de risque plus importante pour financer l’État américain à long terme, ce qui contribue à maintenir les rendements à des niveaux durablement élevés.
Pour l’économie réelle, une hausse des taux longs n’est jamais neutre. Elle renchérit le coût du financement des entreprises, réduit l’attractivité de certains projets d’investissement et peut freiner le marché immobilier en augmentant le coût des crédits hypothécaires. Les finances publiques sont également concernées : lorsque les dettes existantes doivent être refinancées, la charge d’intérêts s’alourdit. Dans un contexte où les États-Unis enregistrent déjà des déficits budgétaires importants, cette contrainte supplémentaire pourrait devenir significative.
Un autre risque tient à la sensibilité accrue des marchés aux statistiques économiques. Faute de repères clairs fournis par la Fed, chaque chiffre d’inflation, d’emploi ou de croissance est susceptible de provoquer de la volatilité. Les mouvements de marché pourraient ainsi devenir plus abrupts et plus fréquents, tant sur les obligations que sur les actions.
Enfin, cette stratégie comporte un enjeu de crédibilité. L’ambiguïté maîtrisée de Greenspan fonctionnait parce que les marchés lui accordaient une confiance considérable. Kevin Warsh doit encore construire cette relation de confiance. Tant que les investisseurs ne seront pas pleinement convaincus de la cohérence du nouveau cadre de politique monétaire, la combinaison d’une communication plus discrète et d’une inflation encore tenace pourrait alimenter davantage d’incertitude plutôt que renforcer la flexibilité de la Fed.
Un enjeu à ne pas sous-estimer
À première vue, le changement de ton adopté par la Fed peut sembler relever du simple style de communication. Pourtant, ses implications pourraient être profondes pour les marchés financiers comme pour l’économie américaine. Une banque centrale qui fournit moins d’indications accroît mécaniquement l’incertitude des investisseurs. Or, lorsque l’incertitude augmente, la rémunération exigée pour détenir des obligations à long terme tend elle aussi à progresser.
Le retour d’une forme « d’ambiguïté à la Greenspan » pourrait ainsi constituer l’un des facteurs susceptibles de maintenir durablement les taux longs américains à des niveaux élevés. Avec, à la clé, des répercussions potentielles sur la croissance économique, les investissements et le coût du financement de l’ensemble de l’économie.
L’incertitude refait surface