Les marchés obligataires ont été secoués ces dernières semaines par les tensions géopolitiques, la hausse des prix de l’énergie et une nouvelle vague de nervosité autour de l’inflation et des banques centrales. Les taux d’intérêt ont donc fortement augmenté. Pourtant, Valentine Ainouz, responsable de la stratégie obligataire globale au sein de l’Amundi Investment Institute, voit dans cette agitation des opportunités. Son message est clair : le marché sur-réagit et craint à tort un resserrement excessif et rapide des banques centrales. Or, de telles hausses entraîneraient inévitablement un ralentissement économique.
Ainouz juge le marché trop pessimiste et affirme que « les investisseurs obligataires aujourd’hui, surtout sur le segment court de la courbe, entre 2 et 5 ans, peuvent y trouver beaucoup de valeur ». En revanche, les obligations d’État à long terme lui semblent moins attractives, en raison des incertitudes budgétaires et des besoins de financement structurellement plus élevés des gouvernements.
Une BCE jugée trop agressive
Impossible de ne pas commencer par la guerre au Moyen-Orient. Selon Ainouz, la volatilité actuelle des marchés doit avant tout être interprétée comme un choc d’offre et d’inflation. « La guerre agit directement sur les anticipations d’inflation via la hausse des prix du pétrole, du gaz, des engrais et des incertitudes sur les chaînes d’approvisionnement. Les investisseurs en déduisent immédiatement que les banques centrales vont adopter une politique monétaire plus agressive. »
C’est précisément là que le bât blesse, selon la spécialiste obligataire. « Le marché intègre aujourd’hui une réaction beaucoup trop agressive des banques centrales. » Elle cite notamment la Banque centrale européenne. Alors que les investisseurs anticipent déjà plusieurs hausses de taux, Ainouz reste convaincue que la BCE sera bien plus prudente.
Selon elle, la comparaison avec 2022 est exagérée. « Le marché du travail est loin d’être aussi tendu qu’à l’époque, et l’économie est aujourd’hui moins dynamique. Se focaliser uniquement sur l’inflation globale fait perdre de vue ce contexte plus large. »
Pour Ainouz, la question clé est de savoir si la hausse actuelle des prix de l’énergie se traduira par des effets de second tour, comme une inflation sous-jacente persistante et des anticipations inflationnistes à long terme en dérapage. Sur ce point, elle reste relativement confiante. « Tant que ces éléments restent maîtrisés, la BCE n’aura pas besoin d’intervenir aussi fortement et procédera à moins de hausses de taux que ce que le marché prévoit actuellement. » À ce jour, le marché anticipe trois hausses de taux de la BCE en 2026.
D’une surréaction à la récession ?
Pour Ainouz, le principal risque ne réside pas tant dans l’inflation que dans une surréaction de la BCE. « Si les banques centrales réagissent trop fortement, une récession menace. Et ce risque n’est pas encore suffisamment intégré par les marchés. » Elle ajoute que le conflit pourrait aussi s’enliser et accentuer les tensions, sans que cela constitue son scénario central.
Le paradoxe est donc important : plus le marché anticipe de hausses de taux à court terme, plus la probabilité de futures baisses de taux pour soutenir la croissance augmente. C’est pourquoi Ainouz privilégie les obligations à 2 à 5 ans. « Le taux à 2 ans reflète parfaitement ce risque de surréaction. »
Concernant la volatilité récente des marchés obligataires, elle ne préconise pas un désengagement massif du risque. Dans un choc géopolitique classique, elle observe généralement une correction des actifs risqués suivie d’un rebond. « Se couvrir ou adopter une posture plus défensive, notamment via le cash, peut se justifier. Mais réduire ses positions après une forte correction n’est pas une bonne idée. Il ne faut pas capituler, mais devenir plus sélectif et plus défensif. »
L’« investment grade » en euros
Outre les maturités courtes, Ainouz voit des opportunités dans les obligations investment grade en euros. Les spreads ne sont peut-être pas très larges, mais restent justifiés au vu de la qualité des émetteurs. « Les grandes entreprises ont géré leurs bilans avec prudence depuis le Covid et ont montré une résilience remarquable face aux chocs successifs. Elles ont été financièrement plus disciplinées que les États. »
Ces derniers, en cas de ralentissement, tendent à laisser les déficits se creuser. « Les obligations d’entreprises investment grade en euros constituent donc un bon positionnement. »
Elle se montre plus prudente sur le high yield, en particulier pour les émetteurs les moins bien notés. Non pas parce qu’elle anticipe une récession, mais parce que dans un environnement de croissance plus faible et de conditions de financement plus strictes, les acteurs les plus fragiles seront les premiers sous pression.
Concernant les obligations d’État de la zone euro, son avis est nuancé : « C’est une arme à double tranchant. D’un côté, la demande reste solide grâce à des rendements attractifs et à l’intérêt des investisseurs institutionnels. De l’autre, les risques budgétaires croissants et les besoins de financement structurels — liés notamment au vieillissement, aux dépenses de défense, à la transition énergétique et à l’autonomie stratégique — rendent le segment plus délicat. » Elle reste donc prudente sur les maturités longues.
Et les États-Unis ?
Aux États-Unis, Ainouz observe une économie à deux vitesses. « D’un côté, des ménages aisés, une consommation soutenue par le patrimoine et des investissements dans l’intelligence artificielle. De l’autre, les ménages modestes, les petites entreprises et l’immobilier résidentiel, clairement pénalisés par les taux élevés. »
Elle souligne également la hausse des défauts sur les cartes de crédit, le coût élevé du financement variable pour les PME et un marché immobilier bloqué par la combinaison de prix élevés et de taux hypothécaires autour de 7 %. Son message reste le même : si la Fed tarde trop à assouplir sa politique, la partie la plus fragile de l’économie risque de peser davantage.
Elle surveille aussi de près les tensions dans le private credit aux États-Unis, où des risques apparaissent, notamment dans des secteurs comme le logiciel et dans les segments peu liquides. « Des taux encore plus élevés, une correction boursière et des conditions de financement plus strictes pourraient accentuer ces tensions. Mais il s’agit davantage d’un problème américain qu’européen. »
Enfin, elle note que le dollar n’a pas pleinement joué son rôle de valeur refuge lors des récentes tensions. « Cela complique les allocations internationales, en particulier pour les marchés émergents, où les mouvements du dollar restent déterminants. »
L’énigme Kevin Walsh
En conclusion, Ainouz évoque la vision atypique de Kevin Walsh, souvent cité comme futur président de la Fed. « Selon lui, la clé pour réduire les pressions inflationnistes ne réside pas dans un resserrement monétaire supplémentaire, mais dans davantage d’investissements et des taux plus bas, notamment dans l’intelligence artificielle. »
L’idée est que les gains de productivité finiront par contenir l’inflation, à condition d’un large cycle d’investissement dans l’ensemble de l’économie. Cela implique, selon lui, une baisse des taux — une vision à contre-courant du marché actuel.
« Cette analyse est intrigante, mais je doute qu’elle fasse consensus au sein de la Fed », conclut Ainouz, rappelant que la politique monétaire reste collégiale et que l’indépendance de la banque centrale demeure intacte.
