Le crédit privé européen arrive à maturité

Il y a dix ans, le crédit privé en Europe était encore un secteur relativement méconnu des marchés financiers. Aujourd’hui, il finance des centaines de milliards d’euros de prêts aux entreprises, suscite un intérêt croissant chez les investisseurs privés et fait l’objet d’une surveillance de plus en plus attentive de la part des autorités de régulation. Selon Damien Guichard, directeur des investissements en crédit privé européen chez Allianz Global Investors, cette évolution n’est pas une tendance passagère, mais un changement fondamental dans la manière dont les entreprises européennes se financent. Dans un entretien accordé à FinInfo, M. Guichard explique comment il perçoit cette évolution et quels défis attendent le marché dans les années à venir.

La crise bancaire de 2008 a tout changé
Selon M. Guichard, la croissance rapide du crédit privé trouve son origine dans la crise financière de 2008-2009. Celle-ci a douloureusement mis en évidence à quel point l’économie européenne dépendait des banques.« Lorsque le système bancaire s’est enlisé, presque tout le monde a soudainement cessé d’accorder des crédits. Les grandes entreprises ont pu compenser cela dans une certaine mesure grâce aux marchés des capitaux, mais pour les entreprises de taille moyenne, cela est devenu un véritable problème. » Les réglementations ont rendu les banques plus prudentes, alors que les entreprises continuaient d’avoir besoin de financement. Les prêteurs privés et les fonds de dette privés ont pu combler ce vide.

Selon M. Guichard, le marché a depuis lors prouvé son utilité, surtout en période de crise. Il fait explicitement référence à 2022, lorsque l’Europe a été confrontée simultanément à une guerre, une crise énergétique, l’inflation et la réticence des banques. « De nombreux canaux de financement traditionnels ont alors partiellement fermé leurs portes, mais les entreprises ont tout de même trouvé des solutions grâce à la dette privée. Cela a confirmé le rôle stabilisateur du secteur. »

Les entreprises européennes recherchent la flexibilité
Selon M. Guichard, l’essence même de la dette privée réside dans le sur-mesure. Contrairement aux marchés obligataires publics, où les investisseurs achètent des émissions existantes, les prêteurs privés travaillent directement avec les entreprises. « On va à la rencontre des entreprises, on discute de leurs besoins de financement, puis on élabore une solution sur mesure. C’est ce qui rend la dette privée fondamentalement différente des marchés de crédit publics. »

Cette approche séduit surtout les entreprises de taille moyenne, notamment les entreprises familiales ou celles détenues par des fonds de private equity. Il s’agit souvent d’entreprises dont le chiffre d’affaires est inférieur à 500 millions d’euros. Beaucoup d’entre elles sont trop petites pour accéder directement aux marchés obligataires, mais ont en même temps des besoins de financement que les banques ne sont plus toujours disposées à assumer entièrement. Selon M. Guichard, la dette privée s’impose ainsi progressivement comme une alternative à part entière aux prêts bancaires classiques. « De plus en plus d’entreprises découvrent que la dette privée leur offre une certaine flexibilité. Il s’agit souvent de financements sans remboursements annuels, avec des prêteurs capables de gérer les situations difficiles de manière plus pragmatique. »

D’une niche institutionnelle à un produit de détail
Alors que le crédit privé était pendant des années presque exclusivement réservé aux investisseurs institutionnels tels que les fonds de pension, les assureurs et les grands gestionnaires d’actifs, M. Guichard constate aujourd’hui un glissement vers les investisseurs particuliers. Au cours des dix dernières années, cette classe d’actifs s’est forgé une réputation de source de rendements relativement stables. « Cela en fait une classe d’actifs attrayante pour les investisseurs particuliers, qui recherchent des revenus et la diversification. »

Mais cette démocratisation s’accompagne également de nouveaux risques et de nouveaux points d’attention. Aux États-Unis notamment, certains fonds dits « evergreen » ont été mis sous pression. Contrairement aux fonds de dette privée traditionnels, qui ont une durée fixe et dans lesquels les investisseurs sont généralement engagés pour plusieurs années, les structures « evergreen » permettent aux investisseurs d’entrer et de sortir à intervalles réguliers.

« Cela rend le produit plus accessible aux investisseurs particuliers, mais crée en même temps une source de tension. En effet, les prêts sous-jacents ne sont pas négociables quotidiennement. Lorsque de nombreux investisseurs demandent simultanément le remboursement de leur mise, un fonds ne peut pas vendre ces actifs sans autre forme de procès. Dans de telles situations, les gestionnaires peuvent recourir à ce qu’on appelle des mécanismes de « gating ». Ces mécanismes limitent temporairement les retraits ou les échelonnent dans le temps, afin que le fonds ne soit pas contraint de vendre des actifs à des conditions défavorables. Aux États-Unis notamment, cela a suscité de nombreuses discussions l’année dernière lorsque plusieurs fonds ont dû appliquer de telles mesures », explique en détail le directeur des investissements.

Les valorisations sont sous la loupe
Mais selon M. Guichard, ce débat est parfois mal mené. « Ce type de restrictions de liquidité fait en réalité partie intégrante du produit. La dette privée n’est pas un placement entièrement liquide. Le problème n’est pas l’existence du gating, mais plutôt de savoir si les investisseurs comprennent réellement dans quoi ils investissent et si la communication a été appropriée. » Il s’attend à ce que le secteur mise fortement sur la formation des investisseurs particuliers dans les années à venir. « Il faut considérer la dette privée comme un élément d’un portefeuille diversifié, et non comme un compte d’épargne dont on peut retirer tout son argent dès le lendemain. »

Selon M. Guichard, le principal défi pour le secteur ne réside toutefois pas dans le gating ou la liquidité, mais dans les évaluations. « L’une des grandes questions aujourd’hui est de savoir si certains fonds évaluent leurs actifs de manière suffisamment réaliste. Comme les instruments de dette privée ne sont pas négociés quotidiennement comme les obligations cotées en bourse, leur évaluation est moins transparente », explique-t-il. Aux États-Unis, selon lui, certains fonds ont récemment dû procéder à des corrections importantes après que leurs évaluations antérieures se sont révélées trop optimistes. « C’est, à mon avis, un véritable sujet de débat pour le secteur. La question est de savoir si la valeur déclarée correspond effectivement à la réalité économique. » Il s’attend à ce que les régulateurs en Europe et aux États-Unis y veillent de plus en plus attentivement dans les années à venir, d’autant plus que de plus en plus d’investisseurs particuliers y investissent.

La hausse des taux d’intérêt modifie les règles du jeu
Dans le même temps, le directeur des investissements tient à souligner que la forte hausse des taux d’intérêt de ces dernières années a considérablement modifié la dynamique au sein de la dette privée. D’une part, de nombreux fonds de dette privée tirent profit du fait que les prêts sont souvent accordés à un taux variable. Lorsque les taux directeurs augmentent, les revenus des investisseurs augmentent également. « Cela rend la dette privée intéressante dans un contexte d’inflation et de hausse des taux d’intérêt. De nombreuses stratégies offrent une protection naturelle, car le coupon augmente en parallèle. » Cette caractéristique distingue la dette privée de nombreuses obligations traditionnelles, dont les coupons sont fixes et qui sont donc plus sensibles aux fluctuations des taux d’intérêt. Pour les investisseurs à la recherche de revenus, cette classe d’actifs a donc gagné en attractivité ces dernières années.

Dans le même temps, la hausse des taux d’intérêt a aussi un revers, souligne-t-il. « Les coûts de financement des entreprises ont fortement augmenté, ce qui accentue la pression sur celles-ci. Les taux de défaut augmentent donc aujourd’hui, et la faible croissance économique n’arrange rien. » Ce qui le frappe à cet égard, c’est que les marchés actions et obligataires semblent pour l’instant absorber ces risques relativement facilement. Malgré l’incertitude économique, les spreads de crédit et les marchés actions restent résilients, ce qui, selon lui, soulève des questions quant à l’évaluation actuelle des risques par les investisseurs.

Pour les investisseurs en dette privée, cela signifie, selon M. Guichard, que la discipline devient plus importante. Dans un marché où la concurrence reste forte et où le capital est abondant, il devient de plus en plus important d’être sélectif et d’être suffisamment rémunéré pour les risques pris. « C’est précisément pour cette raison que je m’attends à ce que l’accent soit davantage mis, dans les années à venir, sur la qualité du crédit, les structures et la protection contre les baisses plutôt que sur la simple croissance en volume. »

La dette privée se généralise
Selon M. Guichard, la dette privée en Europe n’en est qu’au début d’une évolution plus large. « Il y a deux ans, presque personne ne connaissait la dette privée. Aujourd’hui, le sujet commence même à percer en dehors du monde financier. » Il s’attend à ce que le secteur se professionnalise davantage dans les années à venir, avec plus de réglementation, une plus grande différenciation entre les acteurs forts et les acteurs faibles, et une adoption plus large tant par les investisseurs que par les entreprises.

Il estime par ailleurs que la dette privée occupera progressivement une place plus courante dans la gestion de fortune. Les investisseurs institutionnels utilisent déjà depuis longtemps cette classe d’actifs comme source de rendement et de diversification, mais les gestionnaires de fortune et les investisseurs privés, comme indiqué précédemment, manifestent eux aussi un intérêt croissant. Dans le même temps, il souligne que le secteur doit rester réaliste quant aux caractéristiques du produit. Selon lui, la transparence, des valorisations correctes et une bonne compréhension des risques de liquidité seront essentielles pour conserver la confiance des investisseurs. « Le marché arrive à maturité. Cela ne signifie pas qu’il n’y a pas de risques, mais bien que la dette privée devient peu à peu une composante structurelle du système financier européen », conclut-il.

3 observations de Damien Guichard sur le crédit privé

1. La dette privée a fait ses preuves en tant que source de financement alternative depuis 2008.
2. Les investisseurs particuliers doivent mieux comprendre le risque de liquidité.
3. Les marchés publics semblent aujourd’hui plus optimistes que ne le justifie la réalité économique.