Pierre Pincemaille, Algemeen Secretaris van Gestion DNCA Investments.
Terwijl de helft van de beleggers nu een hard landing van de economie verwacht*, is de huidige situatie verontrustend: doorgaans geeft de analyse van crisissen uit het verleden (of ze nu worden veroorzaakt door een oliecrisis zoals in 1975 of door een credit crunch zoals in 2008) immers aanleiding tot dezelfde antwoorden van de monetaire en budgettaire autoriteiten. Maar de huidige context, die het resultaat is van de initiatieven van de Amerikaanse president, is ongezien, met een schok van economische onzekerheid die veel groter is dan tijdens zijn eerste ambtstermijn. Over één ding lijkt men het eens te zijn: de risicobalans neigt naar een macro-economische vertraging, en dus naar een daling van de winst per aandeel.
Men mag zich dan ook terecht vragen stellen bij de omvang van de herzieningen van de toekomstige winst, want zoals iedereen weet, is niet de val, maar de landing het belangrijkst.
Een beknopte analyse zou erop kunnen wijzen dat het huidige publicatieseizoen business as usual is: voor de 49% Europese waarden die gepubliceerd hebben, ligt het positieve verrassingspercentage in lijn met de historiek op lange termijn (ongeveer 55%). Hetzelfde geldt aan de andere kant van de Atlantische Oceaan (75%). Maar we mogen niet vergeten dat de consensusverwachtingen van de winstramingen drastisch neerwaarts werden bijgesteld in aanloop naar de aankondigingen van het eerste kwartaal: de groeiverwachtingen voor Q1 (t.o.v. Q1 2024) zijn tussen eind december en midden april gedaald van +11% naar +6% voor de S&P 500, en van +2% naar -5% in Europa.
Meer in detail wordt de effectieve kwartaalwinstgroei in Europa (-3%) negatief beïnvloed door de oliebedrijven en de sector van de basismaterialen, terwijl in de Verenigde Staten een klein aantal aandelen de groei trekt (met name in de gezondheidszorg en de technologiesector, met +14%). Als we kijken naar de mediane prestaties, ziet het beeld er heel anders uit: de groei van de Amerikaanse bedrijven die gepubliceerd hebben, daalt tot +6% en stijgt tot 5% in Europa!
Omdat de resultaten van het eerste kwartaal per definitie een momentopname waren van de vooraankondiging van een ‘bevrijding’, keken beleggers vooral uit naar de vooruitzichten voor de rest van het jaar. Het is geen verrassing dat uit de transcripties van conference calls blijkt dat de meeste bedrijven neutrale commentaren over de economie (63%) geven, als afspiegeling van de huidige mist waarin ze varen. De evolutie van de valuta en de voorraadniveaus, die meer tastbaar zijn, worden daarentegen negatieve factoren. Er is niet meer nodig dan AI om nog enthousiasme op te wekken in deze woelige periode (78% positieve commentaren).
De voorzichtigheid rond de commentaren van de directies komt ook terug in de prognoses van de analisten: na Q1 werden alle jaarprognoses neerwaarts bijgesteld. Een groei van +7% naar +4% voor Europa sinds het begin van het jaar, naar beneden getrokken door de autosector en de oliesector. Meer specifiek bedraagt de ‘ademhaling’ van de winst per aandeel 25%, ofwel vier bedrijven die het voorwerp uitmaken van een neerwaartse herziening tegenover één bedrijf met een opwaartse herziening.
Wat is het bijkomende dalingspotentieel buiten het recessiescenario? De recente analyse van Goldman Sachs geeft een deel van het antwoord. Als gevolg van de daling van de olieprijs, de sterke euro en de wereldwijde economische vertraging heeft de Amerikaanse bank onlangs haar vooruitzichten voor de winst per aandeel in Europa bijgesteld van +2% naar -7%.
Hoewel de spreiding van de vooruitzichten ten opzichte van de consensus ongebruikelijk is, is ze slechts de weerspiegeling van een macro-economische vaststelling die dat evenzeer is met de discrepantie tussen de verslechterde bevragingen (indexen van de aankoopmanagers en het consumentenvertrouwen) en de veerkrachtige ‘harde’ economische gegevens (consumptie, productie en arbeidsmarkt). Dit verschil kan worden verklaard door het fenomeen van front running van de economische actoren in aanloop naar de effectieve implementatie van de douanerechten.
Naast de kloof tussen soft en hard data valt een andere trend te onderstrepen: de convergentie van de PMI’s (indexen van de aankoopmanagers) aan beide zijden van de Atlantische Oceaan. Deze convergentie, gekoppeld aan de Europese fiscale initiatieven, pleit voor een vermindering van het groeiverschil en dus van het disagio van de Europese aandelenmarkt ten opzichte van zijn Amerikaanse neef (20% op neutrale sectorale basis om de vertekening uit te vlakken ten opzichte van 10% in het verleden).
Uiteindelijk pleit dit voor een groter gewicht van Europa in het internationale beheer. In dat opzicht lijkt het geen overbodige luxe om eraan te herinneren dat de Verenigde Staten 65% van de wereldwijde indexen vertegenwoordigen, tegenover een niveau van 45% na de grote financiële crisis…
*Laatste peiling van Bank of America.
